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??5年前重組留下的包袱，招商局積余產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)服務(wù)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“招商積余”，001914.SZ）到現(xiàn)在還沒(méi)甩掉。

??11月8日的公告顯示，該公司無(wú)法履行重組時(shí)的承諾，在今年年底完成存量房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的處置，擬將衡陽(yáng)中航城市花園項(xiàng)目的履行期限延長(zhǎng)3年至2027年底。

??11月11日，招商積余內(nèi)部人士透露，對(duì)于這個(gè)項(xiàng)目，該公司已嘗試了多種解決方案，但難度確實(shí)比較高，今年不可能處置掉。截至第三季度末，招商積余的存貨有11.3億元，主要就是衡陽(yáng)項(xiàng)目。

??除了存貨，當(dāng)年的重組還給招商積余留下了超過(guò)50億元的投資性房地產(chǎn)，令其難以“輕裝上陣”。2年前，該公司曾試圖賣(mài)掉7個(gè)子公司的股權(quán)，但至今仍未落地。

??5年都處置不掉的存貨

??衡陽(yáng)中航城市花園的項(xiàng)目公司為衡陽(yáng)中航地產(chǎn)有限公司，其成立于2007年10月30日，注冊(cè)資本為4.59億元，由招商積余持股60%，衡陽(yáng)白沙洲開(kāi)發(fā)建設(shè)投資有限公司持股40%。

??2006年5月，衡陽(yáng)在深圳舉辦“深洽周”，時(shí)任市領(lǐng)導(dǎo)提出希望與深圳市政府合作在衡陽(yáng)建設(shè)“深圳工業(yè)園”，承接深圳向內(nèi)地?cái)U(kuò)展轉(zhuǎn)移產(chǎn)業(yè)的構(gòu)想。1年后，衡陽(yáng)便與深圳中航集團(tuán)簽訂了《關(guān)于合作開(kāi)發(fā)建設(shè)衡陽(yáng)深圳工業(yè)園合同》。據(jù)了解，深圳中航集團(tuán)負(fù)責(zé)該園區(qū)的建設(shè)，當(dāng)?shù)貏t提供了園區(qū)內(nèi)的836畝土地供其開(kāi)發(fā)。截至目前，有95畝土地已開(kāi)發(fā)成住宅項(xiàng)目，剩余741畝土地（約49.4萬(wàn)平方米）尚未開(kāi)發(fā)。

??2019年，中航善達(dá)進(jìn)行重大資產(chǎn)重組，以發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的方式購(gòu)買(mǎi)招商蛇口及其一致行動(dòng)人持有的招商局物業(yè)管理有限公司100%股權(quán)，隨后更名為招商積余。重組前，中航善達(dá)是一家房企，即便2016年開(kāi)始就陸續(xù)轉(zhuǎn)讓房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)，但在重組交易完成時(shí)仍留存了部分地產(chǎn)項(xiàng)目，主要為天津九方城市廣場(chǎng)和衡陽(yáng)中航城市花園。為了避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，該公司與招商蛇口簽下了《股權(quán)托管協(xié)議》，將這兩個(gè)項(xiàng)目托管給招商蛇口。同時(shí)，中航善達(dá)也承諾，在托管協(xié)議生效的5年內(nèi)即2024年12月5日前，完成兩個(gè)項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)或處置工作。

??11月8日，離承諾的截止日期已不到一個(gè)月的時(shí)候，招商積余召開(kāi)了一次董事會(huì)，審議通過(guò)《關(guān)于公司擬延期履行部分承諾事項(xiàng)的議案》，同意將衡陽(yáng)中航城市花園的開(kāi)發(fā)或處置工作的完成期限延后3年至2027年12月5日。該公司表示，其與項(xiàng)目的托管團(tuán)隊(duì)努力圍繞承諾所涉“開(kāi)發(fā)或處置”方向，多路徑積極尋求解決方案，包括采取論證繼續(xù)開(kāi)發(fā)可行性、與潛在投資者接洽溝通交易項(xiàng)目公司股權(quán)的可能性、與合作方股東商討項(xiàng)目公司資產(chǎn)處置方案等措施，但受所在區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境、項(xiàng)目自身?xiàng)l件等因素影響，繼續(xù)推進(jìn)項(xiàng)目開(kāi)發(fā)或處置工作客觀上需要一定周期?！拔磥?lái)，公司將繼續(xù)全力推進(jìn)衡陽(yáng)項(xiàng)目開(kāi)發(fā)或處置，加快與相關(guān)方的洽商進(jìn)度，同時(shí)密切關(guān)注市場(chǎng)變化，積極在市場(chǎng)上尋求項(xiàng)目公司股權(quán)意向收購(gòu)方?！?/p>

??據(jù)招商積余內(nèi)部人士介紹，衡陽(yáng)項(xiàng)目被招商蛇口托管后，主要推進(jìn)的是尾盤(pán)銷(xiāo)售，從當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境來(lái)看，剩余地塊并不具備開(kāi)發(fā)條件，地方政府回收土地的可能性也很低。

??招商積余承諾處置的另一個(gè)地產(chǎn)項(xiàng)目已經(jīng)在2022年處理完畢。

??2022年4月，招商積余宣布擬將天津格蘭云天置業(yè)公司持有的“津塘（掛）2007-24號(hào)”土地退還給天津經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)規(guī)資局。后者同意收回該土地的使用權(quán)，按照原繳納的土地出讓金，在核減企業(yè)補(bǔ)貼后，支付相應(yīng)的土地補(bǔ)償費(fèi)用。這塊地在2007年就已出讓?zhuān)鲎尳?.56億元，用途為商服、公共設(shè)施用地，2011年以天津九方城市廣場(chǎng)的案名開(kāi)工建設(shè)，截至2022年只完成了地下室正負(fù)零工程。該公司表示，根據(jù)項(xiàng)目地塊所處片區(qū)商業(yè)及辦公樓市場(chǎng)的現(xiàn)狀及未來(lái)預(yù)期，如繼續(xù)開(kāi)發(fā)將導(dǎo)致巨額虧損。

??據(jù)測(cè)算，天津九方城市廣場(chǎng)預(yù)計(jì)總投資13.4億元，而衡陽(yáng)項(xiàng)目預(yù)計(jì)的總投資額則高達(dá)50億元。

??招商積余2021年的業(yè)績(jī)報(bào)告顯示，對(duì)其凈利潤(rùn)影響達(dá)10%以上的7家公司有3家的主營(yíng)業(yè)務(wù)為房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)，其中，天津格蘭云天置業(yè)公司、衡陽(yáng)中航地產(chǎn)有限公司分別錄得6980萬(wàn)元、5577萬(wàn)元的凈利潤(rùn)虧損。

??60多億元重資產(chǎn)待剝離

??跟大部分上市物企不同，招商積余屬于借殼上市，不僅沒(méi)有募集到資金，還有地產(chǎn)業(yè)務(wù)遺留的重資產(chǎn)和債務(wù)需要消化，貨幣資金無(wú)法與同級(jí)別的企業(yè)相提并論，甚至需要融資來(lái)維持日常運(yùn)營(yíng)。該公司管理層曾透露，到2021年年末，其有息負(fù)債規(guī)模從原來(lái)的67億元縮減到27.52億元，下降的幅度將近60%，相應(yīng)的利息支出從原來(lái)的3.86億元下降到1.44億元，下降幅度約63%。但每年依然還是存在著1.4億元左右的財(cái)務(wù)費(fèi)用，對(duì)利潤(rùn)影響比較大。

??降低有息負(fù)債的主要方式就是加速地產(chǎn)項(xiàng)目的尾盤(pán)銷(xiāo)售、剝離重資產(chǎn)，通過(guò)回收的現(xiàn)金流償還有息負(fù)債。

??截至2021年底，招商積余有14億元的存貨，以及70億元的投資性房地產(chǎn)。2022年初，招商積余的管理層對(duì)外表示將按照“先易后難、重點(diǎn)突破、爭(zhēng)取有利條件、宜快則快”的原則，積極創(chuàng)造條件推動(dòng)重資產(chǎn)的剝離。這一年，除了退回天津土地，該公司還以7.78億元的對(duì)價(jià)轉(zhuǎn)讓了3家子公司給招商蛇口，并籌劃出售成都市中航地產(chǎn)發(fā)展有限公司等7個(gè)子公司的股權(quán)和股東借款，加快推進(jìn)輕重資產(chǎn)分離。

??不過(guò)，截至目前，這次資產(chǎn)出售都沒(méi)有進(jìn)一步消息。從招商積余的三季報(bào)來(lái)看，其持有的重資產(chǎn)將近66億元，包括11.3億元的存貨及54.7億元的投資性房地產(chǎn)。

??今年上半年，招商積余完成了一筆15億元中票的兌付，截至6月末，有息負(fù)債降至約14.3億元，以2.45%至3%的平均融資成本計(jì)算，每年的利息費(fèi)用約0.35億元至0.43億元。但還了這筆債之后，其貨幣資金也同比減少了48%至22.5億元。該公司表示，目前的賬面資金是可以滿(mǎn)足日常經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)的，如果后續(xù)業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大或發(fā)生收并購(gòu)等事項(xiàng)存在資金缺口，再根據(jù)具體情況考慮票據(jù)融資或其他可能形式進(jìn)行融資。

??而債權(quán)融資勢(shì)必又將侵蝕利潤(rùn)，影響業(yè)績(jī)表現(xiàn)。毛利率低于同規(guī)模的上市物企本就是招商積余的短板，該公司上半年錄得的毛利率為12.57%，同比下滑0.73個(gè)百分點(diǎn)。據(jù)機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)，上半年，招商積余的毛利率在62家上市物企中排在倒數(shù)第三位。

??從目前來(lái)看，重資產(chǎn)變現(xiàn)是提升現(xiàn)金規(guī)模、改善經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的較優(yōu)選項(xiàng)。今年以來(lái)，不少投資者向招商積余詢(xún)問(wèn)重資產(chǎn)的剝離時(shí)間表，該公司并沒(méi)有給予明確回復(fù)，僅表示重組以來(lái)按照輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)管理平臺(tái)的定位，逐步處置早期房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)遺留的重資產(chǎn)?！肮疽恢泵芮嘘P(guān)注市場(chǎng)變化，在保障公司和股東利益的前提下穩(wěn)妥開(kāi)展相關(guān)工作?！?/p>

??而據(jù)知情人士介紹，招商積余剝離重資產(chǎn)的心情也很迫切，一直在尋求出售機(jī)會(huì)，但在房地產(chǎn)市場(chǎng)仍未回暖的背景下，資產(chǎn)的出售價(jià)格和時(shí)機(jī)都需要更多考量。畢竟該公司每年歸屬母公司的凈利潤(rùn)只有幾億元，大宗交易產(chǎn)生的減值太多很容易造成業(yè)績(jī)的大幅波動(dòng)。